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继2024年“9·24”行情过(guo)去的近10个月(yue)后，大(da)盘于近日再度强势试探3600点，各板块与热点竞相登场，券商作为行情旗(qi)手的表(biao)现(xian)更是可圈可点。
2025年8月(yue)1日，“招财(cai)杯”ETF实盘大(da)赛系列直播邀请到了银华基金指(zhi)数投资分析师晏一铭，一起探讨《券商搭台、A股唱戏，行情旗(qi)手将引领市场走向何方(fang)？》。
晏一铭表(biao)示，从披(pi)露半年度/二季(ji)度业绩预告来看，券商板块整体呈现(xian)同比高增长、环比持续改(gai)善的趋势，其中的驱动则是行业改(gai)革、政策(ce)红利与产业升级共振的结果。而在未来，券商需(xu)在机构化、科技化、国际化三条主线(xian)中寻找差(cha)异化竞争力。“并购整合是行业进化的主线(xian)，特色化突围(wei)是生存(cun)的支线(xian)。投资者可重点关注两类机会：一是并购预期强烈的中小(xiao)券商，二是在细(xi)分领域建立壁垒的特色券商。长期来看，头(tou)部券商的估值修复和区域券商的成长溢价均(jun)具吸引力。最终，能在‘规模效应’与‘特色壁垒’间找到平衡点的券商，将有望(wang)主导中国证券业的未来。”晏一铭进一步说道。
国内政策(ce)与流(liu)动性双重驱动，海外压力缓和但仍有变数”
全景网：市场通常认为券商板块属于“高贝塔资产”，您能否先通俗解(jie)释一下这个词？当前海内外宏观贝塔有哪些改(gai)善，能否支撑券商板块的阶段上(shang)涨？
晏一铭：我们首(shou)先聊聊“高贝塔”概念，贝塔值（Beta）是衡量资产相对于市场整体波动性的指(zhi)标(biao)。当贝塔值=1，则资产波动与市场同步（如(ru)市场涨10%，资产涨10%）；当贝塔值>1，即高贝塔，则资产波动幅(fu)度大(da)于市场。例如(ru)贝塔值1.5的股票(piao)，市场涨10%时(shi)可能涨15%，但市场跌10%时(shi)可能跌15%。因此，“高贝塔资产”具备一个核心特征：高弹(dan)性、高风险属性——牛市涨势有望(wang)凌厉，熊市跌幅(fu)可能更深。典(dian)型代表(biao)包括券商股、科技股和周(zhou)期股，因其业绩与市场活跃度是强相关的。
第二个问题，从国内宏观来看，主要是政策(ce)与流(liu)动性双重驱动。
一方(fang)面(mian)，政策(ce)环境转向积(ji)极。一是货币政策(ce)宽松：比如(ru)央(yang)行降准50BP、政策(ce)利率下调20—30BP，释放长期流(liu)动性超1万亿元，并创设(she)“证券机构互换(huan)便利”（5000亿元）和“股票(piao)回购再贷款”（3000亿元），直接引导资金入市。二是资本市场改(gai)革：证监会推动中长期资金入市（如(ru)宽基ETF扩容、险资入市等）、放宽并购重组规则，激活券商投行与资管业务。7月(yue)24日，证监会召开2025年中工作会议，研究部署2025年重点工作。证监会本次年中工作会议通过(guo)部署政策(ce)研究强化、监管效能提升、风险防控深化等关键任务，为今年下半年资本市场的高质量发(fa)展锚定了方(fang)向，释放了“以稳为主、改(gai)革赋能、监管从严、开放提质”等重要信号，七大(da)举措持续稳定和活跃资本市场，有助于有效提振投资者信心，推动中长期资金入市。
另(ling)一方(fang)面(mian)，经济与市场情绪修复内需(xu)边际改(gai)善。疫情消退和政策(ce)刺激下，消费与制(zhi)造业需(xu)求(qiu)回升，地产政策(ce)放松提振市场信心。同时(shi)，流(liu)动性较为充(chong)裕：美(mei)元走弱推动人民币升值，外资加速流(liu)入A股，叠加险资增配权益资产，市场成交活跃度提升，直接利好券商经纪与两融业务。
从海外宏观来看，压力缓和但仍有变数。
经济数据方(fang)面(mian)，圣路易(yi)斯联储的GDP模型预计美(mei)国2025年第二季(ji)度增长1.7%。亚特兰大(da)联储GDPNow模型预计美(mei)国第二季(ji)度GDP增速为2.4%。货币政策(ce)方(fang)面(mian)，美(mei)国总统特朗(lang)普表(biao)示，他相信美(mei)联储将很(hen)快启动降息。美(mei)联储大(da)楼耗资高达25亿美(mei)元的翻(fan)修项目引发(fa)广泛争议，特朗(lang)普罕(han)见造访美(mei)联储总部，并对解(jie)雇鲍威尔发(fa)表(biao)了相对谨慎的言论。目前，CME（芝(zhi)加哥交易(yi)所(suo)）预期美(mei)联储7月(yue)不降息。
近期随着(zhe)美(mei)股市场上(shang)涨，市场乐(le)观情绪随之上(shang)涨。其中，散户近期推动美(mei)股的投机性交易(yi)显著(zhu)上(shang)升。这一现(xian)象表(biao)明，市场风险偏好正在强化，短期内推动了股价上(shang)涨动能，但从历史经验(yan)来看，这种过(guo)度投机可能会引发(fa)中期回调压力。因此，向后展望(wang)，短期财(cai)报季(ji)科技企业表(biao)现(xian)亮眼、叠加美(mei)国与多(duo)国达成贸易(yi)协议等利好消息提振，有望(wang)支撑美(mei)股上(shang)涨动力，但中期可能存(cun)在回调压力，需(xu)密切关注后续关税政策(ce)、美(mei)联储降息等对美(mei)股市场的影响。
行业改(gai)革、政策(ce)红利与产业升级共振
券商板块估值水平仍有空间
全景网：据统计，2025年一季(ji)度，上(shang)市券商整体营收同比增长20.93%，归母净利润更是同比大(da)增79.56%。为何券商会有如(ru)此好的业绩表(biao)现(xian)？具体拆分券商各业务板块，哪些业务成为业绩支撑的亮点？
晏一铭：券商的业绩确实非常亮眼，根据Wind数据，半年度业绩数据已有部分披(pi)露。截至2025年7月(yue)28日，已公布2025年半年度业绩预告的近30家券商集体“预喜”，其中，大(da)券商上(shang)半年归母净利润同比增速集中在50%—80%，中小(xiao)券商多(duo)集中在50%—120%，更有部分券商实现(xian)了1000%以上(shang)增幅(fu)。
业绩增长强劲，驱动因素是什(shi)么？总结来看，是行业改(gai)革、政策(ce)红利与产业升级共振的结果。
先看券业改(gai)革，今年以来，券商加速优(you)化分支机构布局。据统计，截至2025年7月(yue)10日，年内19家券商共撤(che)销56家分支机构，以降低(di)线(xian)下运营成本，适应线(xian)上(shang)交易(yi)替代趋势。同时(shi)，部分券商在财(cai)富(fu)管理需(xu)求(qiu)旺盛、经济发(fa)达的空白区域新设(she)分支机构。也(ye)有分析认为，券商分支机构正从“规模驱动”转向“效率驱动”，未来或将加速向现(xian)代化、科技化及轻(qing)量化方(fang)向转型，在财(cai)富(fu)管理、机构业务方(fang)面(mian)重点开拓，并借助金融科技实现(xian)提质增效，构建差(cha)异化竞争优(you)势。（资料参(can)考(kao)：证券日报《年内19家券商撤(che)销56家分支机构》，2025.7.11）
政策(ce)红利方(fang)面(mian)，监管层持续通过(guo)制(zhi)度创新引导行业回归本源，今年7月(yue)，两项重要政策(ce)值得关注。一是程序化交易(yi)规范，中国证券业协会发(fa)布《程序化交易(yi)委托协议（示范文(wen)本）》，为券商合规开展相关业务提供操作指(zhi)引。分析称，程序化交易(yi)监管的加强，不仅能够有效遏制(zhi)市场操纵和不公平交易(yi)行为，还能进一步增强市场的稳定性和透明度，或能吸引更多(duo)投资者参(can)与到资本市场的建设(she)发(fa)展中。二是行业生态优(you)化。同期发(fa)布的《中国证券业协会关于加强自律管理推动证券业高质量发(fa)展的实施意(yi)见》提出七大(da)维(wei)度28条措施，其中，明确提到要分层分类推进一流(liu)投行和投资机构建设(she)。分析称，《实施意(yi)见》通过(guo)强化自律管理、优(you)化行业生态，推动券商从原有牌照驱动转向能力驱动，有望(wang)倒逼券商从通道业务向高价值业务转型。
第三点，产业升级。券商拓展新兴及国际业务，打造新增长极。目前，券商行业通过(guo)拓展新兴业务和国际业务，不断创造新的利润增长点。新兴业务赋能方(fang)面(mian)，随着(zhe)我国经济的转型升级，新兴产业不断涌现(xian)，券商正在提供具有针对性的金融产品(pin)和服务，如(ru)股权及债券融资、并购重组、产业基金等。以科创债为例，自5月(yue)7日科创债一揽子(zi)政策(ce)落地以来，券商科创债发(fa)行显著(zhu)活跃。根据Wind数据，截至7月(yue)11日，券商科创债近两个月(yue)已发(fa)行41期，总规模达344.7亿元。国际业务突破方(fang)面(mian)，国际化业务作为券商寻求(qiu)增量的重要方(fang)向，2024年部分头(tou)部券商旗(qi)下的国际子(zi)公司营业收入同比增幅(fu)均(jun)超过(guo)40%，展现(xian)出强劲的发(fa)展势头(tou)。目前，多(duo)数券商选择的路径是在中国香港、新加坡等亚洲金融中心设(she)立区域总部，以此为据点辐射周(zhou)边地区，积(ji)极向海外市场寻求(qiu)业务增量。
近期A股围(wei)绕3600点震荡，而券商板块目前的估值水平还有空间，仍有望(wang)迎来基本面(mian)和资金面(mian)共振。
未来券商需(xu)在机构化、科技化、国际化中寻找差(cha)异化竞争力
全景网：您刚(gang)刚(gang)提到，目前已披(pi)露半年度/二季(ji)度业绩预告的上(shang)市券商，利润同比、环比均(jun)持续高增长。那么券商二季(ji)度的业绩持续高增长的驱动力与一季(ji)度有哪些异同？
晏一铭：从披(pi)露半年度/二季(ji)度业绩预告来看，券商板块整体呈现(xian)同比高增长、环比持续改(gai)善的趋势。与一季(ji)度相比，二季(ji)度券商业绩增长的驱动因素既(ji)有延续性，也(ye)有结构性变化。
延续性上(shang)，市场交投活跃，经纪与自营业务贡献核心增长。具体看经纪业务：一季(ji)度A股日均(jun)成交额1.2万亿元，二季(ji)度进一步提升至1.6万亿元，相较一季(ji)度增长了66%。新开户数上(shang)半年累计1260万户，同比增长了32%，居民存(cun)款搬家逻辑延续。其次是自营业务：一季(ji)度权益市场回暖，自营收入同比增长46.6%。二季(ji)度沪深300指(zhi)数创年内新高，叠加债市收益率企稳，自营业务继续贡献高弹(dan)性。同时(shi)，政策(ce)红利持续释放，投行业务边际改(gai)善：IPO与再融资回暖，一季(ji)度IPO承销额同比增长25.5%，二季(ji)度环比增长27%；科创债发(fa)行、并购重组政策(ce)优(you)化（如(ru)国泰君安合并海通证券）提升投行业务收入。此外，海外业务增长强劲：港股市场活跃度提升，南向资金交易(yi)额同比增长196%，港股IPO募(mu)资额同比增长701%，带动券商国际业务收入增长。
新变化上(shang)，主要是二季(ji)度业绩增长的差(cha)异化因素，尽(jin)管一季(ji)度和二季(ji)度自营业务均(jun)为业绩增长主力，但底层资产配置有所(suo)分化。一是债券自营业务环比显著(zhu)改(gai)善：一季(ji)度债市调整（中证综合债指(zhi)数-0.66%），二季(ji)度债市回暖（指(zhi)数+1.74%），呈现(xian)“股债双牛”特征，券商债券自营收益环比提升。二是财(cai)富(fu)管理转型深化：经纪业务从单(dan)纯依赖交易(yi)佣金转向“佣金+管理费”双轨模式。一季(ji)度经纪业务收入同比增长48.7%，主要受益于日均(jun)成交额1.5万亿元的历史高位；二季(ji)度则通过(guo)产品(pin)结构升级（如(ru)ETF销售、智能投顾）提升收入质量，头(tou)部券商财(cai)富(fu)管理收入占比从20%升至35%。三是衍生品(pin)业务回补亏损：部分券商在2024年一季(ji)度市场波动中衍生品(pin)业务亏损，2025年上(shang)半年市场回暖后实现(xian)回补。四是中小(xiao)券商业绩弹(dan)性更强：一季(ji)度头(tou)部券商业绩稳健，二季(ji)度中小(xiao)券商净利润同比增速超1000%，主要受益于自营与经纪业务弹(dan)性。
总结一下，二季(ji)度业绩增长是“市场β+业务α”共振的结果：与一季(ji)度相比，相同点在于自营与财(cai)富(fu)管理的核心地位、流(liu)动性宽松与改(gai)革红利的持续释放；不同点则体现(xian)在投行增长动能从再融资转向IPO、机构业务与衍生品(pin)成为新引擎、财(cai)富(fu)管理收入结构优(you)化。未来，券商需(xu)在机构化、科技化、国际化三条主线(xian)中寻找差(cha)异化竞争力，以应对市场波动与行业重构的挑战。
关注两大(da)政策(ce)主线(xian)：资金面(mian)降准降息与中长期资金入市
全景网：券商走势对于资本市场改(gai)革的相关政策(ce)发(fa)布也(ye)会表(biao)现(xian)得较为敏感，在您看来，近期有哪些相对利好的政策(ce)值得投资者关注？
晏一铭：主要关注两方(fang)面(mian)政策(ce)，一是资金面(mian)降准降息：5月(yue)中旬(xun)国内央(yang)行超前美(mei)联储进行降准降息操作，一方(fang)面(mian)，货币宽松背景下有助于提升投资者对未来经济和市场的预期，增强投资者的信心。在投资者情绪高涨的背景下，券商的交易(yi)量往往会显著(zhu)提升，市场活跃度增加；另(ling)一方(fang)面(mian)，市场融资成本下降，企业端融资需(xu)求(qiu)的增长催化券商的债券承销业务和并购重组业务，个人端融资需(xu)求(qiu)的增长催化券商的两融业务，整体降准降息能够刺激券商的多(duo)块业务基本盘。
二是中长期资金入市：2025年1月(yue)国内介绍大(da)力推动中长期资金入市政策(ce)实施情况、6月(yue)24日《关于金融支持提振和扩大(da)消费的指(zhi)导意(yi)见》再提支持中长期资金入市。中长期资金入市会带来大(da)量增量资金，这些资金体量大(da)、持有周(zhou)期长，有助于稳定市场波动并增强市场流(liu)动性。市场交易(yi)活跃度的提升将直接带动券商的经纪业务，增加佣金收入。中长期资金入市也(ye)有望(wang)推动券商业务多(duo)元化发(fa)展，例如(ru)推动了券商的财(cai)富(fu)管理转型和资本中介业务的发(fa)展。券商需(xu)提升资产配置能力，设(she)计期限匹配的产品(pin)，以满足不同资金的需(xu)求(qiu)，从而优(you)化收入结构。券商可以通过(guo)开发(fa)与长期资金风险偏好匹配的金融产品(pin)，如(ru)量化对冲策(ce)略(lue)、收益凭证等，获取更多(duo)管理费收入。
6月(yue)18日—19日陆家嘴金融论坛(tan)时(shi)点、多(duo)个资本市场高质量发(fa)展政策(ce)提振市场风险偏好，为权益市场中长期向好提供有利土壤，关注三大(da)重点：1）建设(she)上(shang)海金融中心，建立沪港联动机制(zhi)，发(fa)挥协同效应；2）设(she)立数字(zi)人民币国际运营中心，数字(zi)货币+跨境支付或助力人民币国际化提速；3）多(duo)措并举深化科创板、创业板改(gai)革，金融服务高质量发(fa)展。
其中，科创板“1+6”政策(ce)被认为直接利好券商的投行和PE直投等业务，也(ye)就是一级市场业务。更好地发(fa)挥金融的资源配置功能，发(fa)挥金融赋能实体经济作用(yong)。
“1”指(zhi)设(she)置科创成长层，在科创板内设(she)置专门层次，并重启未盈利企业适用(yong)科创板第五套标(biao)准上(shang)市，更加精准服务技术有较大(da)突破、商业前景广阔、持续研发(fa)投入大(da)的优(you)质科技企业，同时(shi)在强化信息披(pi)露和风险揭(jie)示、加强投资者适当性管理等方(fang)面(mian)做出专门安排。“6”即在科创板创新推出6项改(gai)革措施，包括对于适用(yong)科创板第五套标(biao)准的企业，试点引入资深专业机构投资者制(zhi)度；面(mian)向优(you)质科技企业试点IPO预先审阅机制(zhi)；扩大(da)第五套标(biao)准适用(yong)范围(wei)，支持人工智能、商业航天、低(di)空经济等更多(duo)前沿科技领域企业适用(yong)；支持在审未盈利科技企业面(mian)向老股东开展增资扩股等活动；完善科创板公司再融资制(zhi)度和战略(lue)投资者认定标(biao)准；增加科创板投资产品(pin)和风险管理工具等。
“1+6”政策(ce)是资本市场更好服务科技创新和新质生产力发(fa)展的有力举措。通过(guo)市场进行资源高效配置，推进重大(da)原始创新和技术突破，加快产业化落地和市场应用(yong)推广，进而扩大(da)有效需(xu)求(qiu)，是资本市场服务实体经济的实现(xian)路径。证券公司作为中介机构，落实好自身(shen)“资本市场看门人”责(ze)任的前提下，业务发(fa)展受益于资本市场改(gai)革政策(ce)。
除此之外还有7月(yue)24日，证监会召开2025年中工作会议，研究部署2025年重点工作。证监会本次年中工作会议通过(guo)部署政策(ce)研究强化、监管效能提升、风险防控深化等关键任务，为今年下半年资本市场的高质量发(fa)展锚定了方(fang)向，释放了“以稳为主、改(gai)革赋能、监管从严、开放提质”等重要信号，七大(da)举措持续稳定和活跃资本市场，有助于有效提振投资者信心，推动中长期资金入市。
并购整合是行业进化主线(xian)，特色化突围(wei)是生存(cun)支线(xian)
全景网：头(tou)部券商的并购整合引发(fa)市场对于券商供给侧改(gai)革的关注，往后看“券商并购整合”与“区域券商特色化突围(wei)”哪条路径更可能主导格(ge)局？有哪些值得关注的投资机会？
晏一铭：我认为从政策(ce)导向、市场趋势和行业竞争格(ge)局来看，头(tou)部券商的并购整合更可能主导未来格(ge)局，但区域券商的特色化突围(wei)将形成差(cha)异化补充(chong)，两者共同推动行业向“金字(zi)塔型”结构演进。
政策(ce)驱动下，头(tou)部券商并购整合是主导趋势。证监会明确“培育国际竞争力投行”目标(biao)，2025年上(shang)半年行业CR5已升至37%。并购也(ye)将带来三重价值：业务协同，如(ru)部分券商合并后港股承销份额提升5个百分点；资本实力增强，头(tou)部券商净资本门槛从500亿提至800亿；风险抵(di)御能力提升，合并后券商自营波动率平均(jun)下降30%。参(can)考(kao)美(mei)国经验(yan)，行业集中度CR5有望(wang)在2030年突破50%。
（数据来源：中国证券业协会《2025年上(shang)半年度证券公司经营数据》；证监会《证券公司风险控制(zhi)指(zhi)标(biao)管理办(ban)法（2025修订）》；Wind金融终端券商自营风险监测模块，2025.7.30；美(mei)联储《美(mei)国证券业结构演变报告（2024）》）
同时(shi)，区域券商需(xu)靠特色化突围(wei)，10%-15%的头(tou)部区域券商可立足。具体核心路径包括：区域深耕（如(ru)部分券商在所(suo)在省(sheng)份企业债承销市占率达32%）、细(xi)分赛道（部分券商ETF做市市占率12%）、政策(ce)红利（部分券商北交所(suo)保荐业务占比超40%）。但需(xu)警(jing)惕“同质化”风险，部分案(an)例显示，缺乏(fa)特色的中小(xiao)券商可能被并购。
投资机会呈现(xian)双主线(xian)特征。并购整合方(fang)面(mian)，关注两类标(biao)的：一是市值50亿以下、区域布局独特的潜在收购对象，参(can)考(kao)部分券商收购案(an)例35%的溢价率；二是协同效应释放标(biao)的，部分合并券商预计2026年净利润增厚15亿元。
（数据来源：东方(fang)财(cai)富(fu)Choice并购数据库；券商研究所(suo)合并可行性分析报告）
特色化主线(xian)可聚焦三点：区域投行（部分券商在所(suo)在经济圈科创板保荐占比18%）、金融科技（部分券商AI投顾覆盖(gai)3000亿资产）、牌照稀缺性（部分券商国际业务相关牌照带来5%收入增量，数据来源：香港交易(yi)所(suo)《跨境证券业务发(fa)展白皮书》）。
上(shang)述两类机会估值逻辑不同：头(tou)部券商看市净率修复，当前1.2倍低(di)于历史中枢1.5倍；特色区域券商看成长溢价，部分特色券商PE 25倍高于行业均(jun)值18倍。未来行业将呈现(xian)“分层竞争”格(ge)局，头(tou)部主导重资本业务，区域券商深耕轻(qing)资产领域。
（数据来源：中证指(zhi)数公司《券商行业估值监测周(zhou)报》；Wind行业估值对比模块）
总结来看，并购整合是行业进化的主线(xian)，特色化突围(wei)是生存(cun)的支线(xian)。投资者可重点关注两类机会：一是并购预期强烈的中小(xiao)券商，二是在细(xi)分领域建立壁垒的特色券商。长期来看，头(tou)部券商的估值修复和区域券商的成长溢价均(jun)具吸引力。最终，能在“规模效应”与“特色壁垒”间找到平衡点的券商，将有望(wang)主导中国证券业的未来。
资本市场必然由间接融资转向直接融资
券商板块成长空间广阔
全景网：目前，公募(mu)的二季(ji)度重仓(cang)数据也(ye)已经披(pi)露。二季(ji)度末，偏股主动型基金对于券商板块的仓(cang)位环比有所(suo)上(shang)升，但仍然处(chu)于相对低(di)配的状态，对此您怎么看？
晏一铭：根据2025年一季(ji)度公募(mu)主动权益基金重仓(cang)股数据，券商板块持仓(cang)占比不足0.5%，相对于A股整体低(di)配3.32个百分点，处(chu)于过(guo)去10年以来相对低(di)位和最近5年以来的最低(di)水平。二季(ji)度末，偏股主动型基金对券商板块仓(cang)位环比上(shang)升，但仍处(chu)相对低(di)配状态，究其原因我认为：券商股作为“高贝塔资产”业绩波动性大(da)，受市场周(zhou)期、政策(ce)调控影响明显，不契合机构投资者风险偏好。（数据来源：Wind，2025.7.27）
尽(jin)管券商股短期波段交易(yi)属性重，但未来具有中长期价值，符合间接融资向直接融资转换(huan)的宏观趋势。间接融资是指(zhi)企业或个人通过(guo)金融中介机构，如(ru)银行、信用(yong)社等，间接地从储户或其他资金提供者那里(li)获得资金。在这种融资方(fang)式中，金融中介作为中间人，一方(fang)面(mian)吸收存(cun)款，另(ling)一方(fang)面(mian)发(fa)放贷款。主要形式包括银行贷款、信用(yong)卡借款等。直接融资是指(zhi)企业直接向投资者筹集资金，券商等金融中介机构仅提供助推服务。在这种融资方(fang)式中，资金的提供者（投资者）直接与资金的需(xu)求(qiu)者（企业）进行交易(yi)。主要形式包括股票(piao)、债券、私募(mu)股权和风险投资等。
直接融资相较间接融资的优(you)势包括：
（1）风险分散：在直接融资中，风险由投资者直接承担，这有助于分散整个金融系统的风险，减少系统性风险的发(fa)生；
（2）灵活性：直接融资工具（如(ru)股票(piao)和债券）通常具有更高的灵活性，可以根据投资者的需(xu)求(qiu)定制(zhi)不同的融资产品(pin)；
（3）透明度：直接融资要求(qiu)企业进行较为严格(ge)的信息披(pi)露，有助于提高市场透明度，降低(di)信息不对称问题；
（4）促进创新：直接融资市场对创新型企业和初创企业更为友(you)好，因为它们可能没有足够的抵(di)押物或信用(yong)记录来获取银行贷款。
资本市场由间接融资向直接融资的转变是我国经济发(fa)展的必然趋势。券商板块作为直接融资的代表(biao)，未来成长空间较为广阔，具有中长期价值。
展望(wang)未来，随着(zhe)资本市场改(gai)革持续推进，如(ru)中长期资金入市规模扩大(da)、券商创新业务不断拓展，券商板块业绩有望(wang)持续改(gai)善。若市场风险偏好进一步提升，走出持续稳定的上(shang)涨行情，券商作为市场风向标(biao)有望(wang)率先受益，或吸引更多(duo)资金流(liu)入，促使基金提高对券商板块的配置比例。
券商板块或仍未高估，业绩亮眼有基本面(mian)支撑
全景网：估值端来看，经历了这一轮的上(shang)涨行情之后，您认为券商板块的估值现(xian)阶 段是否已经高估了？
晏一铭：站在当前时(shi)点，虽然经历了一轮上(shang)涨，但券商板块估值可能仍未高估。从历史数据对比来看，以证券公司指(zhi)数为例，截至7月(yue)29日，指(zhi)数PE为22倍，PB（LF）为1.59倍，处(chu)于历史47%分位，7月(yue)末虽经历上(shang)涨，但距(ju)离过(guo)去牛市阶段2倍以上(shang)的PB估值仍有差(cha)距(ju)。如(ru)2018年底—2021年，券商指(zhi)数PB（LF）从最低(di)1.02倍最高修复至2.25倍，期间中枢在1.53倍—1.78倍。
从行业基本面(mian)支撑角(jiao)度，2025年券商业绩表(biao)现(xian)亮眼。上(shang)半年市场交投活跃，A股成交额远超2024年同期，IPO数量同比增速改(gai)善，二季(ji)度债市转暖，叠加港股市场交易(yi)活跃和IPO高景气，这些都为券商中期业绩增长提供支撑。
从资金配置与市场预期层面(mian)分析，此前公募(mu)基金等机构对券商板块配置比例较低(di)，仍处(chu)于相对低(di)位，有较大(da)增配空间。且(qie)随着(zhe)资本市场改(gai)革推进、政策(ce)鼓励并购重组等，为券商开拓新业务边界与提升业绩增长空间，市场对券商板块未来业绩增长预期向好，估值具备提升潜力。所(suo)以综合来看，后续券商板块或仍有上(shang)升空间。
港股机构投资者占比超60%，交易(yi)更注重基本面(mian)分析
全景网：这一轮港股券商的涨幅(fu)同样不低(di)，在您看来两者的上(shang)涨逻辑有何异同？
晏一铭：作为业务成熟度较高、市场格(ge)局相对稳定的行业，A股和港股的券商龙头(tou)股具有一定重合度，但由于两大(da)市场的制(zhi)度和定位差(cha)异，可能又存(cun)在一些不同。
港股券商板块个股数量较少，相关指(zhi)数龙头(tou)聚焦度可能更高。比如(ru)中证香港证券投资主题指(zhi)数从港股通证券范围(wei)中，选取证券投资主题类上(shang)市公司证券作为指(zhi)数样本；样本股来自港股市场，目前有21只样本个股。中证全指(zhi)证券公司指(zhi)数则是从中证全指(zhi)样本股中，选取证券公司行业股票(piao)，样本股来自A股市场，目前成分股数量为50只。中证香港证券投资主题指(zhi)数前十大(da)权重的累计占比为85.48%，中证全指(zhi)证券公司指(zhi)数前十大(da)权重的累计占比为57%，显然中证香港证券投资主题指(zhi)数前十大(da)的集中度更高。（数据来源：Wind，2025.6.30）
港股券商板块由于聚焦于港股市场，会受到相关政策(ce)法规、国际资金流(liu)动等因素影响，同时(shi)还面(mian)临汇率风险。并且(qie)港股市场交易(yi)规则、市场制(zhi)度与A股不同，可能导致该指(zhi)数波动特征与A股市场指(zhi)数有所(suo)不同。比如(ru)大(da)家熟知的T+0交易(yi)、不设(she)置涨跌幅(fu)限制(zhi)等。
A股散户占比超80%，市场情绪易(yi)受短期消息驱动，波动较大(da)。港股机构投资者（如(ru)外资投行、对冲基金）占比超60%，交易(yi)更注重基本面(mian)分析，蓝筹股流(liu)动性较好，但小(xiao)盘股可能长期缺乏(fa)关注。（数据来源：Wind，2025.6.30）
当前券商板块低(di)估低(di)配，投资者可考(kao)虑指(zhi)数投资
全景网：结合政策(ce)面(mian)、基本面(mian)、资金面(mian)等多(duo)个方(fang)面(mian)，您可否对券商的后市行情做一个展望(wang)？
晏一铭：首(shou)先从政策(ce)面(mian)来看，政府(fu)工作报告强调稳住股市楼市，股市财(cai)富(fu)效应对促内需(xu)提振消费的支持作用(yong)，近期金融支持消费中也(ye)提到了中长期资金入市，券商政策(ce)面(mian)向好。做强做优(you)国产金融机构。并购重组进入活跃期。推动券商业务多(duo)元化。
其次是基本面(mian)：A股市场今年整体的活跃度、成交额等，同比去年有了大(da)幅(fu)改(gai)善。近期沪指(zhi)冲上(shang)3600点后有所(suo)调整，但整体的交易(yi)活跃度依然还在，未来也(ye)还有一定的上(shang)涨动力和可能性。
资金面(mian)上(shang)：严重欠配券商板块机构投资者的修复、个人投资者偏好科技题材，AI+金融、金融科技刺激个人投资者情绪，当前资金面(mian)对于整个券商板块而言仍处(chu)于较为有利的位置。
因此，我们认为接下来券商板块的后市行情仍有诸多(duo)看点，值得大(da)家持续关注。
全景网：当前市场环境及行情下，您觉(jue)得投资者配置券商股更应该侧重于关注整个券商板块的贝塔属性，还是更注重券商个股的阿尔法能力？投资者把(ba)握券商行情有什(shi)么样的配置工具值得推荐？
晏一铭：实际上(shang)，每位投资者的具体情况各不相同。对于能力出众、个股筛选技艺高超的投资者而言，券商个股的阿尔法收益或许能带来更为丰厚的回报。然而，对于大(da)多(duo)数投资者来说，指(zhi)数投资或许是更优(you)之选，这需(xu)从个股选股及择时(shi)能力两方(fang)面(mian)来分析。
选股，基本面(mian)研究消耗时(shi)间精力，而指(zhi)数投资成本低(di)廉、风险分散、操作透明、交易(yi)迅(xun)速；择时(shi)同样需(xu)要专业能力，指(zhi)数投资可以采用(yong)网格(ge)交易(yi)、高抛低(di)吸、动态积(ji)累筹码(ma)，或许会有更好的效果。
机构普遍认为，展望(wang)下半年，权益市场在“持续稳定和活跃资本市场”的基调下有支撑，7月(yue)以来交投延续高景气度，香港IPO市场持续回暖，为券商营造良好经营环境。当前板块低(di)估低(di)配，或可把(ba)握券商股修复机会。投资者可以关注中证全指(zhi)证券公司指(zhi)数，一键“打包”49只券商标(biao)的（前十大(da)权重股占比60.45%），或可助力投资者把(ba)握券商板块业绩提升的机会。
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