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为(wei)持(chi)续向投资者普及(ji)ETF基础知(zhi)识，招商证券携手十(shi)大基金公(gong)司(si)，联合全景网共同举办(ban)2025年招商证券“招财(cai)杯”ETF实盘大赛系列直播，旨在帮助(zhu)投资者提升资产配置(zhi)与风险管理能力(li)，促进ETF市场的健康发展。
2025年7月10日，“招财(cai)杯”ETF实盘大赛系列直播邀请(qing)到(dao)了汇添(tian)富基金指(zhi)数量化投资部基金经理乐无穹一起探讨《AI潮涌，谁是港股(gu)科技最锋利的“矛”？》。
乐无穹认为(wei)，去年以来，港股(gu)通(tong)持(chi)续流(liu)入等因(yin)素带动港币(bi)汇率提升，而(er)套息交易又导致(zhi)港币(bi)汇率下行。下半年流(liu)动性有望达到(dao)一定平衡，资本市场存在一定温和提升估值的机会。
这两(liang)轮AI浪潮主要由(you)ChatGPT与DeepSeek这两(liang)款重磅产品带动，AI大模型(xing)成为(wei)浪潮的核心，也带动了上游硬件与下游应用的崛起。目前这一波AI行情还远未结束，模型(xing)的迭代还在不断进行，应用还在不断开(kai)花结果。
市面上的港股(gu)科技ETF基本上可以归纳为(wei)两(liang)组关键词(ci)：QDII与港股(gu)通(tong)（投资范围的差异）、科技与互联网（业务定义的差异），投资者要明白(bai)当中的差异，可以根据自(zi)己的诉求(qiu)在2×2组合当中选择合适的指(zhi)数。
半年复盘：港股(gu)beta与AI革命共舞
今年一季(ji)度最火的板块要数港股(gu)科技，整个港股(gu)Beta在上半年都受到(dao)了大家关注。南向资金加速流(liu)入，整个中国科技资产的重估，都是一季(ji)度以来非常火热(re)的话题。
今年上半年港股(gu)为(wei)什么会有这样的变化？回顾来看，一季(ji)度以科技行情为(wei)主，在3月份(fen)达到(dao)高点。4月份(fen)发生了关税冲击，全球市场都受到(dao)了很大影(ying)响，港股(gu)、A股(gu)和海外市场都有不同程度的下挫。这次下挫程度较深，但是修复反应也很迅速，当前科技板块可能还没有回到(dao)3月高点，但是创新药已经创了新高。随着海外各种政策出台，国家之间的贸易谈判不断推进，事(shi)件性影(ying)响在逐渐减弱。市场已经把冲击预期放在定价因(yin)素里面，之后任何缓和，都会被认为(wei)是相(xiang)对积极(ji)的因(yin)素，所以后续市场情绪也会逐渐修复。
港股(gu)市场汇聚了全球资金，当海外资金需要配置(zhi)大中华区资产的时候，他们首(shou)先会想到(dao)港股(gu)的头(tou)部企业和标的。
恒(heng)生港股(gu)通(tong)中国科技指(zhi)数等主要的港股(gu)指(zhi)数当中，覆盖了大量的信息技术龙头(tou)，这些企业也是这一轮AI发展的主力(li)军。当下大家在投港股(gu)科技，其实是对港股(gu)Beta，以及(ji)对AI板块科技产业革命有期待。2000年以来，资讯科技在港股(gu)所有板块里涨(zhang)幅最大，其次是必选消费，证明了它的长期成长性和投资价值。
复盘过去2年，大中华区资金流(liu)出主要出现在2023年，2024年资金开(kai)始逐渐回流(liu)。港股(gu)阶(jie)段性低点出现在2024年2月份(fen)左右，到(dao)今年3月份(fen)，不少指(zhi)数涨(zhang)幅几乎翻倍，港股(gu)通(tong)科技指(zhi)数区间涨(zhang)幅甚至达到(dao)了135%。可以看到(dao)，如果聚焦资金流(liu)入这一部分上市公(gong)司(si)，就容易获(huo)得更高的弹(dan)性。
港股(gu)通(tong)流(liu)入创新高，下半年有望达成流(liu)动性平衡
有观点认为(wei)，港股(gu)主要的矛盾变化在于美联储加息周期，降(jiang)息会给港股(gu)流(liu)动性带来影(ying)响。但其实港股(gu)很多上市公(gong)司(si)的基本面是跟随A股(gu)的，流(liu)动性受全球的流(liu)动性影(ying)响，所以可以从不同方面去考虑它未来的成长变化。
基本面角度，港股(gu)的修复从2024年就开(kai)始了，而(er)且是从底部快(kuai)速回升。2025年预期增速也保(bao)持(chi)稳健，尤其是在AI资本开(kai)支方面，头(tou)部公(gong)司(si)对未来前景比较乐观，尽管今年增速相(xiang)比去年略(lue)有下降(jiang)，但是依然保(bao)持(chi)在20%以上的平均高增速。
流(liu)动性方面，市场比较关注汇率变动问题。因(yin)为(wei)港币(bi)是挂钩美元的联系汇率制度，港股(gu)市场流(liu)动性和全球流(liu)动性有较强(qiang)关联。5月初，港币(bi)相(xiang)对美元迅速升值，到(dao)了7.75的强(qiang)方兑换保(bao)证。到(dao)这个数值，香港经管局会以7.75去买入美元卖出港币(bi)，释放港币(bi)流(liu)动性，以免港币(bi)继续升值，把港币(bi)汇率维(wei)持(chi)在7.75到(dao)7.85的区间。而(er)弱方兑换保(bao)证，就是反向操(cao)作(zuo)，一定程度收紧港币(bi)流(liu)动性。
今年以来港股(gu)通(tong)加速流(liu)入，月均在1,200亿以上，相(xiang)比去年670亿港币(bi)月均水平接近翻倍，而(er)2024年相(xiang)比2023年之前的三、四百亿月均水平也是翻倍。今年8,000亿左右港币(bi)的半年流(liu)入，已经接近去年全年南下资金流(liu)入金额(e)。可以说是比较夸张的现象。由(you)此也看到(dao)了内地资金对于港股(gu)投资的偏好，不管是通(tong)过产品，还是直接去投资股(gu)票投资，这种资金流(liu)入是非常剧烈的。资金流(liu)入意味着对港币(bi)的需求(qiu)大量增加，投资者最终需要通(tong)过结算换成港币(bi)去投资港股(gu)市场。今年有新能源(yuan)电池龙头(tou)企业在港股(gu)上市，IPO募资金额(e)相(xiang)对去年同期有增量，也意味着港币(bi)需求(qiu)进一步增加。所以，上半年港币(bi)汇率相(xiang)对美元数字往下，实际上升值，意味着港币(bi)需求(qiu)大幅增加，反映在了汇率水平上。
触及(ji)了7.75强(qiang)方兑换保(bao)证之后，经管局被动接受美元、卖出港币(bi)，提供流(liu)动性，使得银行间流(liu)动性非常充裕，5月初一度达到(dao)1,300亿港元，释放流(liu)动性达历史(shi)高点。流(liu)动性极(ji)大充裕使得港币(bi)市场利率快(kuai)速下行，这种市场利率下行又受它跟美元挂钩影(ying)响，美联储降(jiang)息在上半年迟迟没有落地，下半年虽(sui)然有降(jiang)息预期，但事(shi)实上当前利率水平仍(reng)然维(wei)持(chi)在4.25%—4.5%区间。这个利率水平叠加经管局释放流(liu)动性，港币(bi)银行间隔夜利率一度接近零水平，这种夸张利差就会引发套息交易，进而(er)使得港币(bi)快(kuai)速贬值，因(yin)为(wei)市场在卖出港币(bi)、存储美元。当这种现象发生，5月份(fen)港币(bi)汇率又快(kuai)速拉升到(dao)了7.85，接近弱方兑换保(bao)证程度。
这时经管局要收流(liu)动性。收流(liu)动性是不是意味着一定对资本市场不利？实际上这是结果导向问题。汇率变动并不来自(zi)对货(huo)币(bi)本身需求(qiu)的丧(sang)失，而(er)是来自(zi)套息交易。对于投资交易的需求(qiu)事(shi)实上还是存在，南下资金依然还在流(liu)入。所以这种汇率短时间大幅变动的情况，和过去发生的汇率变动有一定差异。
虽(sui)然目前美元还处在高利率区间，但是事(shi)实上美元强(qiang)势(shi)或者信用水平已经受到(dao)了一定外界冲击的挑(tiao)战，导致(zhi)美元利率高但是美元指(zhi)数在走弱，这也是比较少见的一种现象。
所以港币(bi)这种推升程度，事(shi)实上不是真(zhen)正(zheng)货(huo)币(bi)需求(qiu)导致(zhi)，只(zhi)要真(zhen)正(zheng)的投资需求(qiu)存在，流(liu)动性依然可以在弱势(shi)港币(bi)水平上达到(dao)一定平衡。并不是经管局达到(dao)指(zhi)标就开(kai)始收流(liu)动性，导致(zhi)资本市场会有回调，逻辑并不是这样，而(er)是要去看汇率变动的真(zhen)正(zheng)原因(yin)是什么。
当前香港市场上的利率水平较低，对融资活动和经济活动都有帮助(zhu)，对于资本市场也是较为(wei)有利的环境(jing)。所以我们认为(wei)，下半年很有可能会达到(dao)相(xiang)对平衡，使得资本市场存在一定温和提升估值的机会。
下半年美联储还有降(jiang)息预期存在，意味着港股(gu)下半年流(liu)动性相(xiang)对可以得到(dao)保(bao)障。另外，南向资金流(liu)入依然保(bao)持(chi)相(xiang)对较快(kuai)的速度。对于港股(gu)资产、比较稀缺的资产，可以更多进行关注。
AI浪潮复盘：从硬件到(dao)软(ruan)件，模型(xing)成为(wei)核心
在科技板块方面，港股(gu)有很多A股(gu)稀缺的科技资产标的，特别是最近几年AI浪潮相(xiang)关标的。
复盘这两(liang)轮AI浪潮，其实是由(you)两(liang)个重要产品带动：2022年底、2023年初ChatGPT出现，以及(ji)2025年初DeepSeek出现。
在ChatGPT出现之前，大家在讨论AI的时候，大部分会讨论某一种特定技术，把它分为(wei)基础层、技术层和应用层三个层次。基础层多为(wei)硬件，技术层通(tong)常是算法，应用层多为(wei)软(ruan)件和应用，包括一些端侧可穿戴设备，更接近消费者需求(qiu)。在2022年底之前，资本市场上讨论AI，基本上是对语音识别、视(shi)觉识别等等单个的应用进行讨论。
但在2022年底ChatGPT出现并实现用户快(kuai)速增长之后，投资逻辑转变成了大模型(xing)逻辑。大模型(xing)是AI产业链最核心的环节，往上带动底层算力(li)投资需求(qiu)，往下推升应用爆发。于是以大模型(xing)为(wei)核心的AI产业链投资逻辑在2022年底、2023年初逐渐建立起来。
到(dao)2023年，硬件相(xiang)对于软(ruan)件出现了更早的行情爆发。首(shou)先是因(yin)为(wei)，当时大家认为(wei)大模型(xing)非常重要，而(er)要推出大模型(xing)，需要非常多算力(li)去支持(chi)训练(lian)和后续给客户推理。这种算力(li)投入是从0到(dao)1，需求(qiu)爆发式增长，对于全球GPU垄断性企业来说，这种需求(qiu)增加以及(ji)芯片国产替代的可能性，引发市场进一步讨论。特别是在海外政策对于最先进芯片的国内可得性存在一定质(zhi)疑的情况下，国产替代话题也被进一步推升。
在2023年初，像文心一言这样的国内大模型(xing)产品有在跟进和推出。但2023年全年甚至2024年很长一段时间里，大家都在质(zhi)疑国内模型(xing)水平是不是没有国外好？尤其是在ChatGPT并不是开(kai)源(yuan)的状态之下，会觉得这个黑盒非常神(shen)秘，以及(ji)模型(xing)路径、研发和国内存在一定代差。大家经常会讨论，国内模型(xing)是在GPT-3还是3.5水平上？发展到(dao)了哪个阶(jie)段？市场对于国内科技公(gong)司(si)在AI产业链最核心的大模型(xing)进展上的认可度没有那(na)么高。同时，市场对于互联网企业市场也抱以期待，他们也推出了各自(zi)的模型(xing)，但是前期并没有对他们在大模型(xing)上的实力(li)给予真(zhen)正(zheng)认可。
第二次变化是2025年DeepSeek出现，虽(sui)然这不是一家上市公(gong)司(si)，甚至它背后的股(gu)东(dong)是偏金融的企业，但是它证明了国内企业也能够做出效果和海外一样，甚至在一些领域超越海外的大模型(xing)。这给投资者带来了对国内整个科技水平从质(zhi)疑到(dao)信任的转变。今年整个产业链对于中国科技公(gong)司(si)的实力(li)认可是在一季(ji)度迅速发生的，包括海外和国内资本市场都出现了类似(si)转变。
DeepSeek的成本非常低，并且具有开(kai)源(yuan)属(shu)性。对于下游应用来说，如果模型(xing)是闭源(yuan)且收取API接入费用，就是一种成本项。而(er)如果开(kai)源(yuan)，就意味着可以自(zi)由(you)部署，甚至可以根据自(zi)己的需求(qiu)进一步研发和改造。接下来一个季(ji)度，各大互联网大厂纷纷接入，甚至是在这个过程中进一步去完善自(zi)己的模型(xing)，包括混元、通(tong)义千问，迭代速度非常迅速。互联网大厂的估值从一季(ji)度开(kai)始提升，市场观念发生了相(xiang)对剧烈的变化。
同时，互联网企业基本面从今年开(kai)始实现修复，一方面，从产业成长性角度来说，企业研发实力(li)得到(dao)了认可；另一方面，传统业务随着经济修复也获(huo)得了较好的增长。
对于整个AI产业链来说，最核心的部分获(huo)得了市场的认知(zhi)，也带动了下游应用的爆发。A股(gu)市场软(ruan)件类公(gong)司(si)相(xiang)对较多，港股(gu)市场上真(zhen)正(zheng)做模型(xing)的互联网大厂是最核心的，此外还有下游应用。
另外，在端侧应用方面，包括可穿戴设备、消费电子这类公(gong)司(si)，也受益于AI应用成本的大幅降(jiang)低。内容制作(zuo)以及(ji)像智(zhi)驾这样的应用，随着AI模型(xing)大跨越式发展，也会带来对它们的促进作(zuo)用。
所以从产业链角度来看，2023年开(kai)始硬件景气提升以及(ji)投入大量增加；2024—2025年，由(you)于模型(xing)开(kai)源(yuan)以及(ji)成本大幅降(jiang)低，给软(ruan)件方面带来爆发可能性。资本市场对于AI长期投资机遇的认可度在不断迭代过程中进一步得到(dao)确认。
而(er)这一波AI行情，我们认为(wei)还远没有结束，因(yin)为(wei)模型(xing)的迭代还在不断进行，应用在不断开(kai)花结果。如果未来在智(zhi)驾、可穿戴或者智(zhi)能眼镜(jing)这样的领域有新产品推出，对市场会产生进一步催(cui)化。
产业链方面，A股(gu)市场上有较多芯片公(gong)司(si)，而(er)港股(gu)市场有较多以互联网大厂为(wei)代表的大模型(xing)及(ji)应用领域公(gong)司(si)，这些公(gong)司(si)在A股(gu)比较少见。同时，软(ruan)件企业在A股(gu)和港股(gu)都有。今年，医疗信息化、金融信息化以及(ji)最近稳定币(bi)带来了对于金融科技的讨论。在下游应用方面，未来也可能会看到(dao)消费电子和端侧设备爆发。
如果投资港股(gu)科技板块，很大程度上会包含模型(xing)和应用两(liang)个部分。在硬件方面，晶圆制造是芯片制造最核心环节，也有非常重要的两(liang)家晶圆制造厂在港股(gu)上市。如果投资中国科技，信息技术类科技是AI产业的核心，其中大模型(xing)更加核心，跟互联网龙头(tou)存在大量重合。
投资港股(gu)科技，如何选择对的指(zhi)数
如果已经看好了港股(gu)方向，应该怎么找标的？
现在市面上的ETF产品，基本上可以归纳为(wei)四个关键词(ci)：
一组关键词(ci)叫作(zuo) QDII 跟港股(gu)通(tong)，是投资范围的差异。港股(gu)通(tong)范围较小，第二组关键词(ci)叫科技和互联网，是业务定义的差异（互联网范围更窄）。用两(liang)组关键词(ci)2×2就会组合出来四种类型(xing)产品。
大家所熟知(zhi)的恒(heng)生科技指(zhi)数，成分相(xiang)对综合，包括信息技术类科技、造车新势(shi)力(li)等制造类科技，还有一些软(ruan)件和医疗信息化的结合。恒(heng)生科技是目前港股(gu)科技类产品里面跟踪产品数量最多、规(gui)模最大的一类，接近千亿规(gui)模水平。
恒(heng)生港股(gu)通(tong)中国科技指(zhi)数则更聚焦于信息技术科技，包括了软(ruan)件、硬件、通(tong)信三大类，前十(shi)大成分股(gu)跟恒(heng)生科技非常接近，只(zhi)不过没有非港股(gu)通(tong)公(gong)司(si)。它的定义范围相(xiang)对聚焦在信息技术部分，意味着它没有造车或制造业企业。如果想要更纯粹地投资科技类公(gong)司(si)，可以选择AI含量更高一些、更聚焦在信息技术的领域。
另外一类是科技指(zhi)数，如中证港股(gu)通(tong)科技、国证港股(gu)通(tong)科技，覆盖行业更加广泛(fan)，包含医药（创新药龙头(tou)）以及(ji)制造类科技（如新能源(yuan)车及(ji)上游零部件）。这样的指(zhi)数是更泛(fan)化和综合性。
但事(shi)实上，医药、工业制造以及(ji)信息技术的产业周期本身存在不同的逻辑。今年3月份(fen)科技类行情达到(dao)高点，医药行情在6月份(fen)才创了新高。如果混在一起投资，在创新药里面可能只(zhi)能投到(dao)两(liang)、三家最头(tou)部的公(gong)司(si)，而(er)不是一组三、四十(shi)个创新药公(gong)司(si)。如果根据自(zi)己的判断，在自(zi)己认为(wei)某板块行情更好的时候去做板块投资，可能也是一种轮动式选择。因(yin)为(wei)产业本身存在差异，如果全部混在一起投，虽(sui)然一定程度上分散风险，但可能很难覆盖真(zhen)正(zheng)需要投资的标的。
另外的关键词(ci)是互联网。互联网范围其实比较窄，是偏软(ruan)件概(gai)念，缺失一些底层硬件或者消费电子制造公(gong)司(si)。如果投资互联网企业，相(xiang)当于投资AI产业链更偏下游的部分。
所以如果投资者能够理清这些区别，就可以在2×2组合里找到(dao)相(xiang)对适合自(zi)己的指(zhi)数。
本文节选自(zi)汇添(tian)富基金《AI潮涌，谁是港股(gu)科技最锋利的“矛”？》主题直播，分享(xiang)嘉宾为(wei)汇添(tian)富基金指(zhi)数与量化投资部基金经理乐无穹（F0450000900019），文本内容根据嘉宾观点整理。
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